传统观点认为，资深持有者不会在弱势时抛售。他们通过回撤积累资金，在欣喜若狂的时候收获收益，或者在新群体流失时坐以待毙。
2025 年末将测试该模型。穿过 以太坊, 瑞波币在 DeFi 堆栈中，随着中期买家的逃离，休眠的鲸鱼正在将供应转移到交易所，从而形成一种分叉的分配模式，揭示哪些资产具有真正的成本基础深度，哪些资产在最近进入者中仍然头重脚轻。
不投降的分配
让这个时刻与众不同的不是出售的事实，因为退伍军人总是轮换，而是时机和构成。
11 月中旬，随着价格跌破 3,200 美元，以太坊鲸鱼积累了 460,000 个 ETH，但 桑蒂门特的 消耗年龄指标不但没有飙升，反而放缓了。
这种差异很重要：如果流动的非常老的代币减少，而鲸鱼总余额上升，那么压力来自于三到十年区间的持有者削减头寸，而不是 ICO 时代的钱包倾销。
玻璃节点 数据显示，那些中等期限的人群正在出售 每天大约 45,000 ETH，这种谨慎的步伐与今年早些时候短期和长期持有者同时退出时出现的恐慌驱动的飙升形成鲜明对比。
XRP 讲述了相反的故事。由于鲸鱼将长达数月的持有量转移到 币安，重新激活了之前上涨期间未受影响的供应。
加密量化公司 鲸鱼交易流量指标的 100 天简单移动平均线于 11 月 6 日达到顶峰，标志着数月的上升趋势，并表明该分布是结构性的，而不是间歇性的。
当与一年以上和三至十二个月区间的休眠供应重新激活相结合时，模式很明显：XRP 2025 年的走势系统地吸引了那些等待整合的老持有者，现在他们将退出视为理性交易。
尽管鲸鱼交易量有所减少，但仍处于 2025 年观察到的最高水平之列。
这些流量中的权衡是很简单的。以太坊的鲸鱼正在轮换，随着新买家以更高的成本基础进入，老持有者正在大力抛售，即使价格巩固，也建立了不断上升的已实现上限。
XRP 的鲸鱼正在进入一个市场，后来者已经以高价持有大部分已实现的上限，如果现货需求继续消退，就没有吸收缓冲。
已实现上限作为结构性指标
已实现上限衡量所有代币的总成本基础，并按其最后移动的价格加权。对于在多个周期内建立真正成本基础阶梯的资产，已实现上限可作为长期支持。
对于在一次冲销中印出大部分已实现上限的资产来说，其结构是脆弱的：当顶级群体出售时，下面的资产就很少了。
截至 11 月 18 日，以太坊的实现上限为 3910 亿美元， 根据情绪，即使价格横盘下跌，也能通过新的资金流入吸收老持有者的分配。
在不同切入点的持续积累意味着网络保留了成本基础的多样性，如果另一条腿下跌成为现实，短期持有者将面临更大的风险，但资深人士在 3,200 美元的削减不会崩溃整个结构，因为新参与者填补了中间水平的空白。
在 2024 年末的上涨过程中，XRP 的实现上限几乎翻了一番，从 300 亿美元增至 640 亿美元，其中 300 亿美元来自过去六个月进入的买家。
到 2025 年初，不到 6 个月的代币占已实现上限的 62.8%，高于 23%，使成本基础集中在周期高点。 Glassnode 的已实现盈亏比自 1 月份以来一直呈下降趋势，表明新进入者现在正在实现亏损而不是收益。
当鲸鱼在 11 月份将旧代币发送到交易所时，在后来者陷入水下的那一刻重新激活休眠供应，已实现的上限失衡成为核心漏洞。
休眠作为领先指标
休眠指标跟踪先前闲置的供应何时重新进入活跃循环。这些指标的峰值并不自动表明见顶，而是表明政权发生了变化。
当经历过之前周期的持有者决定退出时，他们的变动往往先于更广泛的分配，因为他们的操作时间范围比散户群体更长，头寸规模更大。
以太坊 9 月和 10 月的 Age Consumed 飙升是由于 ICO 时代的钱包在多年不活跃之后终于开始行动，但这些行动是为了增强实力而不是恐慌。
到 11 月中旬，随着持有 1,000 至 100,000 ETH 的鲸鱼积累了超过 160 万 ETH，消耗年龄指标平静下来，这意味着大量资金流是由大持有者轮换而不是古老钱包投降推动的。
这就创造了一个下限：如果最老的群体不出售而中期鲸鱼正在购买，现货吸收可以处理三到十年区间的可衡量的获利了结。
XRP 的休眠模式以另一种方式打破。 365 天的休眠流通量达到了 7 月份以来的最高水平，随着旧代币的苏醒并转移到交易所，红色峰值反复出现。
随着价格努力维持在 2 美元以上，重新激活变得更加频繁，这表明经历了盘整的持有者认为风险回报不再证明他们的耐心是合理的。
当休眠高峰与现货需求疲软和头重脚轻的实现上限同时发生时，信号是明确的：退伍军人正在进入一个无法在不打破价格支撑的情况下吸收它的市场。
谁拿着袋子
如果以太坊的分配继续以目前的速度进行，三到十年的持有者每天出售 45,000 ETH，同时鲸鱼积累并实现上限上涨，结果是市场具有更高的长期支撑，但短期波动性增加。
如果价格下跌，价格在 3,000 至 3,500 美元之间的新进入者将成为边际卖家，而老手则持有足够大的未实现收益，以承受另一次下跌。
如果 XRP 的休眠供应重新激活持续存在，而已实现的上限仍然集中在持有六个月或以上的持有者身上，那么路径就会收窄。
每一次的老牌分销浪潮都将新近的买家进一步推入水下。由于这些最近的买家占已实现上限的大部分，他们的投降将导致成本基础底线崩溃，而不仅仅是测试它。
风险是自我强化的：鲸鱼分配，后来者亏损出售，已实现的上限下降，而下一批持有者面临更弱的支持结构。
对于像这样的协议 鬼在休眠数据仍然稀疏的情况下，单个地址在下降趋势中出售 15,396 个 AAVE 导致 154 万美元的损失，这表明最近进入者被迫或出于恐惧而退出，而不是长期持有者收获收益。
当这些损失发生时，资产交易价格低于所有主要移动平均线，并且更广泛的 DeFi 风险偏好恶化，周期后期的资本就会退出而不是轮换。
谁决定发言权
核心问题是，本周期休眠供应的重新激活是否代表着健康轮动，老牌持有者获利退出，而新资本以更高的基数进入，还是更广泛去杠杆化的开始，头重脚轻的已实现上限在持续分配下崩溃。
以太坊的数据表明，较旧的硬币正在移动。尽管如此，近期的大部分资金流还是来自中期鲸鱼的削减，而不是旧钱包的倾销，而已实现上限的上升证实了新资金继续平均流入。
XRP 的数据表明，休眠高峰正在吸引一年以上的持有者，而已实现上限的 62.8% 属于过去六个月内进入的买家。
结果取决于哪一组首先眨眼。如果新进入者持有并且现货需求稳定，老牌分销商就会被吸收，市场就会通过成交量建立更高的底部。
如果后来者在老牌卖家耗尽精力之前投降，已实现上限下降，成本基础深度蒸发，并且下一个支撑位远低于当前价格。
鲸鱼正在搅动。无论是轮换还是溃败，都取决于谁能抓住他们所出售的东西。
